将企业传给下一代，还是出售套现，这是困扰无数家族企业的一大难题。究竟是等候让下一代长大成人后再做出决断，还是面对未来可能的诸多不确定性，当机立断，实现高价位套现退出？究竟把家族的财富聚焦在家族企业上，还是及时分散风险，将企业转化为流动性财富并进行科学地投资和资产配置？同时，流动性资产更容易让信托和投资专业人士进行打理，但是经营好一个企业却有很多的要素，不是简单通过“置入信托”就可以解决传承接班和家族内斗的问题。

即便考虑出售，也需要对出售的时机、对象、交易条件等诸多因素进行充分地思量。如何决策，这不是拍脑袋所能决断的，还需要一个科学的分析、决策和执行流程。本文将从几个欧美的家族企业案例，分析中国的家族企业可以如何加以借鉴，从而帮助自己进行企业传承的决策。

 

把企业卖给巴菲特

早在1983年，巴菲特收购了一家明星家族企业，内布拉斯加家具商城（Nebraska Furniture Mart，NFM）。这家企业由一位传奇的俄罗斯女性布鲁金（Mrs. Blumkin）所创，她在89岁高龄时选择将自己的家族企业出售给巴菲特。她曾说：“如果我在自己死之前将这家公司卖掉，那么我的孩子们就不会为了争家产而搞得四分五裂了。”被巴菲特收购后，创始家族仍然继续管理企业，巴菲特还为了修补创始家族的裂缝而专门将分裂出去的家族成员企业重新购至NFM旗下。后来布鲁金于95岁时退任，享年104岁。

在另外一起对家族企业的收购中，戴德迈兄弟两人Barry和Eliot作为家族第三代，把原先规模极小的家族企业乔丹家居（Jordan's Furniture）发展成了横跨美国几大州的连锁企业。可是兄弟二人一直对接班人的考量问题存在担忧，尽管他们自己成功地接过了上一代人的衣钵，但他们的下一代会因此产生争执吗? 他们怎么才能够做到公平分配？出于这种恐惧，加之有机会与巴菲特的伯克希尔·哈撒韦这样的企业合作，兄弟二人选择了出售。与巴菲特收购的其他企业一样，创始家族将继续保持企业的经营权并享有极高的自主权。

为扩展旗下商业帝国的新版图，伯克希尔·哈撒韦在2014年收购了美国第五大汽车经销商Van Tuyl Group并将其改名为伯克希尔·哈撒韦汽车（Berkshire Hathaway Automotive）。这个家族企业的创始家族曾非常排斥将企业出售给投资性机构，但当巴菲特与其接洽后，其立即改变主意并明示其乐意将企业出售给伯克希尔·哈撒韦这样一个资金充沛且享誉业界的“永远的家”。这场交易后巴菲特还特别允诺由创始家族成员负责伯克希尔·哈撒韦集团未来在汽车销售领域的投资并购，并向其提供资金支持。

尽管创始家族都乐于将企业卖给巴菲特， 但他想要进行的收购也都并非一帆风顺。伯克希尔·哈撒韦曾于2013年对一家名叫克莱顿（Clayton Homes）的上市家族企业发起全现金收购。与大多由少数股东持股的私人企业不同，这家上市家族企业的控股家族在选择出售时对非家族成员股东负有责任，其出售决定同样需要获得多数股东的表决通过。但因为伯克希尔一贯采用的全现金收购模式将导致股东无法享受公司未来的收益，这起交易遭到了该公司中小股东（包括PE基金）的强烈反对并发起诉讼进行阻挠，最后这项交易足足被延迟了六个月，而获得创始家族支持的伯克希尔最终以微弱的优势购得该公司。

纵观历史，伯克希尔·哈撒韦在四十余年来从未出售过一家子公司并曾对外界承诺未来也不会选择出售。如果创始家族的子孙想要在未来参与经营，倘若他们可以胜任并符合伯克希尔的要求，那么巴菲特对此不抱任何意见。在为企业带去先进管理水平的同时，还能提供充足的资金支持，“出售”这一选择对家族企业来说正变得越来越有吸引力。

 

意大利顶级家族企业出售案例

意大利奢华珠宝制造商布契拉提（Buccellati）成立于1919年，其家族的从业历史可以追溯到两百五十多年前米兰的金饰街坊。为实现企业的国际化扩张，其创始家族首先把企业的控股权出售给了一家大型的并购基金。近期，该企业又将多数股权高价出售给了中国的刚泰集团。

家族企业的掌门人安德里亚·布契拉提（Andrea Buccellati）曾在一次访谈中提到了他们选择对外出售产业的几点考量：（一）家族内部面临代际传承；（二）需要搭建一个足以确保持续发展的管理层；（三）需要金融资本保持企业成长。而这些因素让家族觉得，依靠自身的力量难以解决。出售便成为了一个重要的备选方案。

这些顾虑对于中国的家族企业来说具有极其重要的现实意义。首先，家族内部代际传承会为企业带来较大的不确定性。而与此同时，当创始人在考虑离场的时候，其往往会发现企业里一路跟随自己成长起来的老一派管理人员已经无法跟上市场和企业快速的发展节奏，正逐步演变成限制企业发展的枷锁。而对于创始人来说，撤换掉现有管理层，也许于心不忍，或者认为这对企业来说无疑也是一场冒险，企业发展随时有可能“倒退”。

企业在面临同行激烈竞争的情况下，不进则退，但与此同时又缺乏资金，和一家收购基金结缘就变得像是水到渠成。这些对于中国的家族企业来说，都有着很多的相似性和借鉴意义。

 

中国家族企业的传承挑战

上一辈的财富和产业由具有血缘关系的下一代继承，这样的做法自古以来已沿袭千年，对于创始人来说其在心理接受度和往后的管理上都有着特殊的优势。但是，这样的做法现在正面临着严峻的挑战。首先，计划生育政策下多数创始人家庭可接班的直系亲属数量并不可观；由于年龄与个人兴趣的限制，很多企业家在选择离场时甚至没有合适的家族接班人可供选择。再者，即使由家族成员接班，很多“下一代”并不具备良好管理企业并使其保持持续增长的能力。而白手起家的创业企业家明白管理好一家企业的难度，会要求什么样的素质。而且，哪怕下一代的从商“基因”再强悍，接受的国际化教育再好，有些一代特有的成功因子—例如政商关系，是无法简单“继承”的。

 

家族企业决断的考虑因素

企业家的传承决定无疑是一个代价不菲的博弈。数据显示30%的家族企业可以成功传承到第二代，传承到第三代的只有12%，传承到第四代及以后的家族企业只有3%。而要做出一个科学的决断，至少有下列因素需要分析、权衡：

（一）行业周期。企业所处的行业在未来的5~10年是否会下行，如果是，等到了孩子能够接班，企业已经“廉颇老矣”，而在那时企业已经难以卖出好的价格；

（二）生命周期。必须考虑自身的年龄以及下一代的年龄，这直接决定接班的计划是否客观现实；

（三）二代的兴趣以及接班意愿。现实地作出评判—今天不愿意接班，不等于未来不愿意—但是未来毕竟是未来，有着不确定性；

（四）内部治理。如果企业内部治理不完善，那么交接班之后爆发内部纷争的可能性就会变大，一代如果去世，矛盾更容易升温乃至失控。

（五）二代是否有接班的能力。包括性格上是否适合接班。

（六）企业是否能够一直持续创新。保持成长和增长—因为一旦企业走下坡路，要想再出售，就要面临无人问津或者打折变卖。

这些主要因素限于篇幅，我们无法一一展开。但在帮助家族企业咨询的时候，需要结合企业、行业、家族成员、管理层等多方面的情况，综合作出评估。

 

传承决策与退出的流程管理

将企业变现，自然会提升家族的流动性资产，这和运营企业相比，更容易交给专业人士打理，也更容易进行传承安排—例如置入家族信托。也就是说，流动性资产对于传承的筹划更为容易一些。

倘若决定退出，进行合理的退出规划与流程管理则有着重要的作用。首要问题即是应明确企业到底值多少钱？出售前与出售后公司估值的差价将直接决定投资人在交易完成后所能获取的公司股份，而股份结构的变化则有着深远的经济和法律意义。如果卖方的动机在于通过出售其所有权将整块“饼”做大，即使持股份额减少，但可以提高每股价值为其带来更高的经济价值，因此这个估值作价问题尤为重要。

其次，持股份额的变化同样意味着股东在公司治理上投票权的变化。倘若不做好出售前的估值工作，出售后创始人所持股份将很有可能被稀释到令其彻底丧失对企业治理的影响力，这样的“离场”结果想必没有哪位创始人希望得到（除非其准备彻底退出套现）。创始人在考虑退出时一定要充分考虑企业各方面的指标，聘请包括律师事务所、会计师事务所在内的专业中介机构对企业做一次详实的分析进而做出公允且真实的公司估值，并为交易制定关键性条款和架构（包括基于节税的目的）。

在制定详实的传承计划并对企业做出正确估值的前提下，寻找一位合适的买家对企业的传承规划同样有着极为重要的作用。挑选买家时，创始人需要高度注意交易后买卖双方的“文化兼容性”。一家规模庞大实力雄厚但充斥着官僚做派的同业买方很有可能会吞噬掉一家被收购企业的创新能力和团队士气；而一家掌控欲极强，喜欢事事躬亲的投资基金也很有可能跟希望保持企业现有平稳发展态势的管理层产生激烈的冲突。这就是为什么那么多优秀的家族企业选择了巴菲特作为他们的买家。

尽管很多创始人会采用“价高者得”的原则挑选买方，但实践中也有越来越多的卖方会因为文化近似性、地缘性、与买方管理层的密切关系、产品与服务、业内声誉或仅仅是对方经营模式等因素来挑选合适买家。倘若买家挑选得当，创始人的“离场”将极有可能会产生1+1>2的正面效果。例如，收购基金通过其资源和人脉找到了优秀的职业经理、管理层，或者在战略和运营方面为企业提供了重要的点拨，或者为企业的扩张和增长提供了战略性的支持，这些都是在资金以外，能够向家族企业提供的无形帮助，难以用金钱衡量。

当然，如果选错了收购方，可能就会导致未来企业的功败垂成。中国的一些民营企业已经有了出售给PE基金而发生失败、酿成双方诉讼的不幸事件。因此，找到正确的专业人士共同帮助筛选，而不是偏信买方的一面之词，或者盲目相信“价高者得”，才是成功的正道、王道。

 

龚乐凡中伦上海分所资深合伙人，中伦研究院负责人，中欧国际工商学院（财富管理研究中心）客座教授。著有《私人财富管理与传承》。具有中国和美国纽约州的律师执业资格，连续数年被欧洲的专业评级机构钱伯斯（Chambers）、英国Legal 500列为私募股权、公司并购领域的“顶尖律师” （Leading Individual Lawyer）。中伦研究院刁远亦对本文有贡献。